Giới hạn lãi suất cao hơn của Nhật Bản có làm tổn hại nghiêm trọng đến kho bạc?

Đã có nhiều suy đoán về tầm quan trọng (hoặc không) của việc nâng trần lãi suất 10 năm của Ngân hàng Nhật Bản đối với Kho bạc Hoa Kỳ. Động thái của Ngân hàng Nhật Bản được giải thích chi tiết, về cơ bản, có một lộ trình để Trái phiếu Chính phủ Nhật Bản kỳ hạn 10 năm (JGB) tiến tới mức 1%. Nó hiện ở mức hơn 0,6%. Trong tất cả các khả năng, có nhiều khả năng tăng giá hơn nhiều so với giảm giá và áp lực chắc chắn đã tạo ra nhiều vật chất hơn để tăng cao hơn.

Là một đầu vào độc lập, điều này đặt áp lực lên tất cả các sản lượng cạnh tranh. Trong thế giới của tỷ giá thị trường phát triển, có rất nhiều lựa chọn thay thế cho người chơi lựa chọn. Và hầu hết thời gian Trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ có xu hướng trở thành một trong những loại trái phiếu có năng suất cao hơn trong bộ lựa chọn thị trường phát triển. Các trường hợp ngoại lệ chính là khi Cục Dự trữ Liên bang tiến hành cắt giảm lãi suất mạnh mẽ và nới lỏng định lượng khi Đại khủng hoảng tài chính (GFC) và đại dịch xảy ra một thập kỷ rưỡi sau đó.

Bỏ qua những cú sốc đặc biệt, lãi suất thị trường phát triển có mối tương quan cao. Và nếu có xu hướng tăng giá của bất kỳ mã nào trong số chúng, thì nó sẽ tác động đến định giá tương đối của các mã còn lại. Theo nghĩa đó, lợi suất JGB cao hơn có tác động, vì nó thu hẹp mức chênh lệch đối với Kho bạc Hoa Kỳ hoặc lợi ích tương đối của việc ở trong Kho bạc từ góc độ nâng cao lợi suất. Và khi lợi suất của JGB vẫn cao hơn, chúng trở nên hấp dẫn hơn một chút đối với những người chơi cần được định giá bằng JPY.

Nhưng sự thu hẹp được thấy là không đáng kể trong kế hoạch lớn của mọi thứ. Tỷ giá chênh lệch trong khu vực 10 năm đã tăng từ 100 bp lên 350 bp trước khi BoJ thực hiện động thái gần đây. Mức mở rộng 250 bp đó chủ yếu đến từ việc thắt chặt chính sách ở Mỹ. Tác động 10-25 điểm cơ bản tiếp theo từ lợi suất trái phiếu BoJ cao hơn chỉ là con số nhỏ khi so sánh. Nó trở thành một vấn đề lớn hơn nếu BoJ cho phép JGB 10 năm tiến tới 1%. Tuy nhiên, tác động chủ yếu đối với chênh lệch so với Kho bạc Hoa Kỳ đến từ phía Hoa Kỳ.

Nhưng có một góc độ khác cho vấn đề này – chi phí tài trợ. Trong nhiều thập kỷ, đồng yên Nhật (JPY) đã là một loại tiền tài chính được nhiều người lựa chọn. Nói cách khác, nếu bạn muốn có chi phí vay thấp nhất, bạn sẽ vay bằng đồng yên. Và sau đó chuyển đổi các khoản nắm giữ JPY đó sang các loại tiền tệ khác đã tạo điều kiện thuận lợi cho việc thu lợi nhuận. Đây là giao dịch chênh lệch giá cổ điển, nơi có sự cải thiện về lợi nhuận và rủi ro lớn nhất nằm ở việc đồng JPY tăng giá ngoài dự kiến ​​(vì những đồng JPY này sẽ cần được mua lại).

Từ quan điểm của nhà đầu tư Nhật Bản đang tìm cách tái tạo cơ sở tài sản bằng mệnh giá JGB, họ sẽ xem xét vấn đề này qua hai góc độ. Đầu tiên, họ sẽ được hưởng lợi từ lợi thế về lợi suất khi ở trong Kho bạc Hoa Kỳ so với JGBs. Nhưng thứ hai, để chắc chắn rằng họ đang sao chép một khoản đầu tư bằng JPY, họ sẽ phải phòng ngừa vị thế này bằng JGB. Nếu chi phí của hàng rào này thấp hơn lợi thế về lợi suất, thì họ sẽ đạt được một sự cải thiện tốt đẹp so với việc chỉ nắm giữ hoàn toàn JGB.

Và trên thực tế, đây là một giao dịch tuyệt vời trong thời kỳ Fed cắt giảm lãi suất quỹ xuống 0, cả trong GFC (và hậu quả) và trong đại dịch. Bằng cách mua trái phiếu Kho bạc 10 năm và phòng ngừa rủi ro cho JPY, có thể đạt được mức tăng lợi suất khoảng 100 điểm cơ bản. Nhưng vấn đề ở đây là, chi phí phòng hộ đó thực sự là một chức năng của chênh lệch lãi suất lãi suất chính sách. Chênh lệch càng thấp, chi phí càng thấp (sự tăng giá của JPY kỳ hạn ngụ ý thấp hơn). Với Fed trên sàn, chi phí phòng hộ cũng vậy.

Tuy nhiên, khi Fed bắt đầu tăng lãi suất, chi phí phòng hộ bắt đầu tăng lên. Với việc Fed ở mức siêu thấp, chi phí phòng hộ đôi khi thấp hơn 50 điểm cơ bản hàng năm. Với Fed hiện tại, chi phí phòng ngừa rủi ro là hơn 5,5%. Con số này cao đến mức không thể thiết lập giao dịch này, vì chi phí phòng hộ cao hơn khoảng 2,5% so với mức tăng năng suất. Điều đó gần như đã chấm dứt việc sao chép JPY thông qua các lệnh mua trong Kho bạc Hoa Kỳ. Đây là một câu chuyện nóng hổi kể từ khi Fed bắt đầu tăng lãi suất, đáng chú ý nhất là từ giữa năm 2022 đến đầu năm 2023. Nhưng một lần nữa, tất cả đều đến từ phía Hoa Kỳ. Không phải của Nhật Bản.

Vì vậy, động thái của BoJ có quan trọng đối với Kho bạc Hoa Kỳ không?

Theo nghĩa là nó đẩy cùng hướng với các yếu tố khác đã buộc trái phiếu 10 năm của Hoa Kỳ vượt quá 4%. Chúng tôi đã lưu ý rằng việc thu hẹp kỳ vọng cắt giảm lãi suất trong tương lai của Hoa Kỳ là chìa khóa ở đây. Điều đó đang hành động để giữ cho lợi tức ngắn hạn tăng cao và đã hợp lý hóa mức tăng của lợi tức dài hạn hơn. Ngoài ra, việc Fitch hạ bậc tín nhiệm, mặc dù bản thân nó không phải là vấn đề then chốt, nhưng nhắc nhở chúng ta về áp lực nguồn cung trước mắt để tài trợ cho các khoản thâm hụt tài khóa lớn.

Trong mọi trường hợp, sự kết hợp này sẽ giữ cho lợi suất trái phiếu kho bạc 10 năm của Hoa Kỳ ở mức trên 4% vào thời điểm hiện tại. Chỉ có một sự đột phá trong nền kinh tế và động thái chiết khấu kỳ hạn năm 2025 xuống dưới 4% một cách thuyết phục mới cho phép lợi tức trái phiếu kho bạc 10 năm thậm chí xem xét quay trở lại dưới 4%. Nó sẽ đến, nhưng chúng ta cần nền kinh tế bứt phá trước.

Hải Anh t/h