Khi Fed bước sang “chế độ chủ kiến”

Ông Kevin Warsh được đề cử Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) thường được kể như một câu chuyện nhân sự, đúng gu Tổng thống Mỹ Donald Trump: biến chiếc ghế lớn thành một vòng casting có ánh đèn, có máy quay, có lời hứa sẽ gánh cả thế giới.

Thông tin ông Kevin Warsh được đề cử ghế Chủ tịch Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) thường được kể như một câu chuyện nhân sự kịch tính, mang màu sắc chính trị. Nhưng dưới lăng kính chính sách, theo GS-TS Trần Ngọc Thơ (Đại học Kinh tế TP.HCM), đây thực chất là tín hiệu cho thấy Fed có thể bước sang một “chế độ điều khiển” hoàn toàn mới. “Warsh là bề mặt. Điều đáng nhìn là Fed đang chuyển từ điều hành dựa trên dữ liệu sang điều hành dựa trên chủ kiến. Khi cách điều khiển thay đổi, toàn bộ phản ứng của thị trường sẽ thay đổi theo”, ông Thơ cho biết.

Trong nhiều năm, dưới thời Jerome Powell, Fed vận hành theo triết lý mà giới phân tích gọi là “data-dependent”. Lạm phát, thất nghiệp, tiền lương, điều kiện tín dụng – mọi quyết định đều xuất phát từ những con số cụ thể. Chính sách có thể chậm, nhưng có thể kiểm chứng. Thị trường phản biện bằng chính dữ liệu.

Tuy nhiên, với Warsh, bức tranh khác đi. Ông vốn nhiều lần chỉ trích các gói nới lỏng định lượng (QE) sau khủng hoảng 2008, cho rằng việc “in tiền” kéo dài làm méo mó thị trường và bào mòn kỷ luật tài khóa. Cách tiếp cận của ông thiên về một niềm tin đã định hình: phải siết vai trò của ngân hàng trung ương, ưu tiên chống lạm phát, hạn chế can thiệp.

Điều đáng chú ý là gần đây, Warsh lại bày tỏ niềm tin mạnh vào năng suất từ AI như một lực kéo giảm áp lực giá cả, qua đó ủng hộ việc hạ lãi suất nhanh hơn. Theo GS-TS Trần Ngọc Thơ, khi niềm tin đi trước, dữ liệu dễ bị “kéo” vào vai phụ, lúc thuận thì thành bằng chứng, lúc trái thì thành nhiễu.

Sự thay đổi này khiến câu chuyện chính sách tiền tệ không còn đơn giản là tăng hay giảm lãi suất. “Chiến trường thật nằm ở đường cong lợi suất”, ông Thơ nhấn mạnh.

Nếu Fed cắt lãi suất điều hành để hỗ trợ tăng trưởng nhưng đồng thời thu hẹp bảng cân đối kế toán – tức rút bớt thanh khoản khỏi hệ thống tài chính – tác động sẽ trái chiều. Lãi suất ngắn hạn giảm, nhưng lợi suất dài hạn có thể tăng do nguồn cung trái phiếu lớn hơn và phần bù rủi ro cao hơn. Đường cong lợi suất khi đó dốc lên.

Đây là điểm nghịch lý. Nền kinh tế Mỹ, từ thị trường nhà ở đến nợ doanh nghiệp, lại cực kỳ nhạy với lãi suất dài hạn. Khi lợi suất 10 năm tăng, chi phí thế chấp và vốn đầu tư đều tăng theo. Tín hiệu nới lỏng trên danh nghĩa có thể biến thành siết chặt trong thực tế.

“Thông điệp thì mềm, nhưng thực tế lại cứng. Điều này dễ khiến Nhà Trắng khó chịu, vì chi phí vay của người dân không giảm như kỳ vọng”, GS-TS Trần Ngọc Thơ nhận định.

Áp lực còn lớn hơn khi quy mô bảng cân đối của Fed đã lên tới khoảng 6.500 tỷ USD, gấp nhiều lần so với trước khủng hoảng 2008. Mỗi quyết định thu hẹp hay mở rộng không chỉ là kỹ thuật kế toán, mà chạm trực tiếp vào dòng vốn toàn cầu và thị trường trái phiếu kho bạc Mỹ.

Gần đây, Fed đã làm chậm quá trình thắt chặt định lượng (QT) vì lo ngại thanh khoản hệ thống suy yếu. Nếu một chủ tịch mới lập tức đảo chiều, đẩy nhanh rút tiền, điều đó không chỉ đòi hỏi lập luận kinh tế thuyết phục mà còn là bài toán đồng thuận nội bộ và uy tín chính sách.

Theo ông Thơ, rủi ro lớn nhất trong bối cảnh này không phải các chỉ số vĩ mô, mà là “phí bảo hiểm thể chế” – mức cộng thêm mà thị trường yêu cầu khi nghi ngờ tính độc lập của Fed trước áp lực chính trị. Khác với lạm phát hay thất nghiệp, rủi ro thể chế rất khó đo lường và vì thế đắt đỏ hơn.

“Khi nhà đầu tư cảm thấy Fed bị chính trị hóa, họ sẽ đòi lợi suất cao hơn để bù đắp bất định. Lợi suất cao hơn lại làm kinh tế khó thở hơn. Một vòng xoáy hình thành”, ông phân tích.

Với Việt Nam, tác động không dừng ở tỷ giá USD. Theo GS-TS Trần Ngọc Thơ, điều đáng quan tâm hơn là điều kiện tài chính toàn cầu. Nếu lợi suất trái phiếu Mỹ 10 năm tăng, dòng vốn có thể rút khỏi thị trường mới nổi, gây áp lực lên tỷ giá, lãi suất và thanh khoản ngoại tệ trong nước.

“Đừng chỉ nhìn Fed nói gì. Hãy nhìn trái phiếu Mỹ phản ứng ra sao. Lợi suất dài hạn mới là máy đo rủi ro thật sự”, GS-TS Trần Ngọc Thơ khuyến nghị, đồng thời đề xuất tăng dự trữ thanh khoản ngoại tệ và kiểm soát chặt kỳ hạn nợ ngoại tệ của doanh nghiệp.

Ở góc nhìn đó, câu chuyện về Warsh không còn là chuyện một chiếc ghế quyền lực. Đó là câu chuyện về niềm tin thị trường đối với một định chế vĩ mô. Fed 1.0 từng điều hành nhờ sự khiêm tốn, để dữ liệu dẫn dắt. Fed 2.0, nếu đi theo chủ kiến, sẽ điều hành bằng tự tin. Nhưng khi niềm tin lung lay, mọi “đồng hồ” kinh tế có thể vẫn ổn, còn đường bay tài chính đã bắt đầu nhiễu động.