Dòng vốn trái phiếu đang chọn doanh nghiệp thay vì lan rộng thị trường

Thị trường trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) đang có thêm sức sống sau giai đoạn trầm lắng, nhưng sự phục hồi chưa tạo ra một dòng vốn rộng cho toàn bộ cộng đồng doanh nghiệp.

8 tháng đầu năm 2026, lượng phát hành đã lên khoảng 382.800 tỷ đồng. Riêng tháng 8 đạt khoảng 59.200 tỷ đồng, tăng 42% so với tháng trước. Tuy nhiên, phần lớn nguồn vốn vẫn tìm đến hai nhóm có nhu cầu huy động lớn và khả năng tiếp cận thị trường tốt hơn là ngân hàng và bất động sản.

Đằng sau con số phát hành tăng là một sự phân hóa ngày càng rõ về khả năng gọi vốn.

Với nhà đầu tư cá nhân, nếu vẫn ưa thích trái phiếu doanh nghiệp vì lãi suất cao hơn gửi tiết kiệm, hoàn toàn có thể mua các đợt phát hành ra công chúng, hoặc sở hữu các chứng chỉ quỹ đầu tư trái phiếu được phát hành theo các tiêu chuẩn mới cao hơn, an toàn hơn bởi các tổ chức tài chính chuyên nghiệp - (Ảnh minh họa: VGP).

Gần 91% lượng phát hành nằm ở hai nhóm

Trong 8 tháng, ngân hàng huy động khoảng 193.500 tỷ đồng qua trái phiếu, chiếm 50,6% tổng giá trị phát hành. Bất động sản đứng sau với khoảng 154.400 tỷ đồng, tương đương 40,3%.

Cộng lại, hai nhóm này chiếm khoảng 90,9% toàn thị trường.

Ngân hàng có lợi thế từ nhu cầu vốn trung, dài hạn và yêu cầu bổ sung vốn cấp 2. Với bất động sản, nhu cầu vốn cũng lớn nhưng điều kiện huy động khắt khe hơn, nhất là khi khả năng tiếp cận vốn còn phụ thuộc pháp lý dự án, dòng tiền bán hàng, tài sản bảo đảm và năng lực tái cấp vốn.

Sự khác biệt này thể hiện ngay ở chi phí vốn.

Coupon bình quân trên thị trường trong tháng 8 ở mức 9,18%. Với ngân hàng, mức bình quân khoảng 8,83%, trong khi bất động sản lên tới 10,99%. Một số đợt phát hành của doanh nghiệp bất động sản có lãi suất hai chữ số, cho thấy nhà đầu tư đang đòi hỏi mức bù đắp rủi ro cao hơn đối với nhóm này.

Như vậy, thị trường đang mở cửa trở lại nhưng không phải doanh nghiệp nào cũng đứng ở cùng một vạch xuất phát.

Một doanh nghiệp có dòng tiền tốt, tài sản bảo đảm rõ ràng, dự án đủ pháp lý và lịch sử tín dụng minh bạch sẽ có nhiều cơ sở hơn để tiếp cận nguồn vốn. Ngược lại, doanh nghiệp phụ thuộc vào tài sản chưa hoàn thiện pháp lý hoặc dòng tiền tương lai sẽ phải đối mặt với chi phí vốn cao hơn hoặc khó huy động hơn.

Áp lực lớn nằm ở phía trước

Nếu nhìn riêng những quý đầu năm 2026, lượng trái phiếu còn đáo hạn từ tháng 9 đến hết năm khoảng 81.600 tỷ đồng.

Thị trường trái phiếu doanh nghiệp đang ghi nhận sự cải thiện về quy mô huy động, nhưng dòng vốn vẫn tập trung chủ yếu vào ngân hàng và bất động sản.

Con số đáng chú ý là khoảng 71.000 tỷ đồng, tương đương 87% nghĩa vụ còn lại, tập trung trong quý IV. Tháng 12 dự kiến có lượng đáo hạn lớn nhất với khoảng 33.500 tỷ đồng, tiếp theo là tháng 10 khoảng 23.400 tỷ đồng và tháng 11 khoảng 14.100 tỷ đồng. Tháng 9 có khoảng 10.600 tỷ đồng.

Trong tháng 8, doanh nghiệp đã mua lại trước hạn khoảng 18.900 tỷ đồng trái phiếu, qua đó giảm một phần nghĩa vụ danh nghĩa.

Nhưng áp lực thực sự đáng theo dõi lại nằm ở chu kỳ sau.

Theo OCBS, lượng trái phiếu đáo hạn năm 2027 ước khoảng 237.300 tỷ đồng, tăng lên 285.900 tỷ đồng trong năm 2028, trước khi giảm còn khoảng 212.600 tỷ đồng năm 2029. Các con số này làm thay đổi câu hỏi của thị trường. Không còn đơn thuần là doanh nghiệp phát hành được bao nhiêu. Quan trọng hơn là đến kỳ đáo hạn, doanh nghiệp lấy tiền ở đâu để trả nợ hoặc thay thế khoản nợ cũ bằng một nguồn vốn mới.

Đó chính là bài toán tái cấp vốn.

Chuẩn mới sẽ lọc dòng vốn mạnh hơn

Nghị định 200/2026/NĐ-CP được Chính phủ ban hành ngày 5/6/2026 và có hiệu lực ngay trong ngày, quy định lại hoạt động chào bán, giao dịch TPDN riêng lẻ trong nước và chào bán trái phiếu ra quốc tế.

Một trong những nguyên tắc đáng chú ý của khuôn khổ mới là doanh nghiệp phát hành phải tự vay, tự trả và tự chịu trách nhiệm về hiệu quả sử dụng vốn cũng như khả năng trả nợ. Mục đích phát hành phải được nêu cụ thể; nguồn tiền huy động phải được theo dõi riêng và sử dụng đúng mục đích đã công bố.

Điều này đặt chất lượng của chính doanh nghiệp phát hành vào vị trí trung tâm.

Với doanh nghiệp có tài chính lành mạnh, dòng tiền rõ và phương án sử dụng vốn minh bạch, thị trường trái phiếu vẫn là một kênh huy động vốn quan trọng. Nhưng với những doanh nghiệp đang phải xử lý nghĩa vụ nợ cũ, việc phát hành mới để cơ cấu lại nợ sẽ không còn đơn giản nếu năng lực tài chính và hồ sơ phát hành không đáp ứng yêu cầu.

Vì thế, sự phục hồi của thị trường TPDN cần được nhìn ở hai lớp.

Lớp thứ nhất là quy mô: lượng phát hành và giao dịch đã tăng trở lại.

Lớp thứ hai mới quyết định sức khỏe dài hạn của thị trường: dòng vốn có đi vào những doanh nghiệp tạo ra dòng tiền thật hay không, và những tổ chức phát hành đến kỳ đáo hạn có đủ khả năng tái cấp vốn hay không.

Ở góc độ doanh nghiệp, đây là lúc bài toán trái phiếu không thể tách khỏi quản trị dòng tiền. Một khoản nợ đáo hạn không chỉ cần một phương án trả nợ trên giấy, mà cần nguồn tiền thực tế hoặc khả năng tiếp cận một nguồn vốn mới.

Thị trường vì vậy đang phục hồi, nhưng không phải theo nghĩa dòng vốn trở lại đồng đều. Dòng tiền đang có xu hướng tìm đến những tổ chức phát hành có quy mô, hồ sơ và khả năng huy động tốt hơn.

Từ nay đến 2028, khả năng tái cấp vốn sẽ ngày càng trở thành phép thử quan trọng đối với từng doanh nghiệp, thay vì chỉ là câu chuyện chung của thị trường trái phiếu.