Phần I: Tổng quan về ngành chứng khoán
Thứ nhất loại hình kinh doanh: Một công ty chứng khoán có thể có 1 hoặc hơn 1 trong 4 loại hình kinh doanh bao gồm: Môi giới chứng khoán, cho vay ký quỹ, tự doanh và ngân hàng đầu tư. Khi phân tích, đánh giá một công ty chứng khoán nhà đầu tư cần thiết tìm hiểu xem công ty đó kinh doanh những loại hình nào, các loại hình đó mang lại tỷ trọng kết quả kinh doanh ra sao để từ đó đưa ra những đánh giá phù hợp.
- Một công ty mạnh trong mảng môi giới và margin sẽ được hưởng lợi lớn khi thị trường chứng khoán sôi động với thanh khoản cao, ngược lại công ty đó sẽ bị ảnh hưởng tiêu cực nếu thị trường chứng khoán trầm lắng với thanh khoản thấp.
- Một công ty chứng khoán thiên về hoạt động tự doanh sẽ lãi lớn khi các cổ phiếu đầu tư trong danh mục của họ cũng như thị trường chứng khoán nói chung tăng giá mạnh, ngược lại công ty đó sẽ bị lỗ nếu các cổ phiếu trong danh mục của họ đi xuống.
- Một công ty chứng khoán chủ lực về mảng ngân hàng đầu tư có kết quả kinh doanh tốt trong điều kiện có nhiều các thương vụ thoái vốn, M&A mạnh mẽ, ngược lại họ sẽ có kết quả kinh doanh kém khi thị trường vắng bóng các thương vị thoái vốn và m&A.
Thứ hai đặc điểm và triển vọng của ngành chứng khoán trong tương lai:
- Chứng khoán là một ngành tăng trưởng mạnh ở Việt Nam trong 5 -10 năm tới dựa trên cơ sở:
1. Tỷ lệ nhà đầu tư/dân số ở Việt Nam còn thấp: tính đến ngày 31/01/2019 theo thống kê của TTLK đã có tổng cộng 2.197.735 tài khoản giao dịch chứng khoán được mở, trong đó có 2.159.850 tài khoản nhà đầu tư cá nhân trong nước, trong đó theo phỏng đoán của chúng tôi thì số nhà đầu tư khoảng dưới 1tr trên gần 100tr dân (rất nhiều người có từ 2 tài khoản trở lên bên cạnh đó nhiều tài khoản được mở theo phong trào, chỉ tiêu mà không thực hiện giao dịch). Tỷ lệ này so với các nước trong khu vực còn rất thấp (bằng khoảng 1/3 Thái Lan); Giá trị giao dịch còn rất thấp trung bình khoảng 6.000 tỷ/phiên (bằng 1/5 Thái Lan khoảng 30.000 tỷ); Quy mô thị trường chứng khoán đã tăng mạnh trong năm 2018 tuy nhiên mới chỉ đạt 80% GDP, chỉ mức trung bình thấp.
2. Tầng lớp trung lưu và thượng lưu tăng lên nhanh chóng, tài sản và tiền tích lũy sau mỗi năm ngày càng nhiều trong khi nhu cầu đầu tư chưa thực sự mạnh mẽ như các quốc gia phát triển. Do đó trong tương lai kênh đầu tư chứng khoán là 1 kênh được hưởng lợi khi các dòng tiền tich lũy, hưu trí được đầu tư vào chứng khoán
3. Xu hướng thoái vốn nhà nước vẫn sẽ còn tiếp diễn mạnh trong vài năm tới và sẽ tạo ra sự thu hút với dòng tiền lớn quốc tế, tăng khả năng nâng hạng thị trường, tạo ra nhiều thương vụ cho các công ty chứng khoán thực hiện và thu phí
4. Nhà đầu tư nước ngoài tham gia ngày càng tăng theo năm
5. Khả năng nâng hạng trong 3-5 năm tới được đánh giá cao
- Chứng khoán cũng là 1 ngành có tính chu kỳ rất mạnh và các yếu tố tác động đến ngành chứng khoán bao gồm: Kinh tế vĩ mô: GDP, Lãi suất, tỷ giá; xếp hạng thị trường; chính sách chính phủ; tăng trưởng index; thanh khoản; Cổ phần hóa và bán vốn các doanh nghiệp nhà nước.
- Đặc điểm kinh doanh của ngành chứng khoán khá tập trung: Thị phần, doanh thu và lợi nhuận tập trung ở top 5 công ty chứng khoán hàng đầu: SSI, HCM, VCI, TCBS, VND. Do đó về cơ bản cơ hội sẽ đến với những doanh nghiệp này nhiều nhất
Thứ ba yếu tố dẫn dắt sự phát triển của ngành chứng khoán trong tương lai: Công nghệ và các sản phẩm phái sinh khác (ngoài cổ phiếu) đang dẫn dắt sự phát triển của ngành: Thời gian gần đây các công ty chứng khoán không chỉ chủ yếu cung cấp các dịch vụ sản phẩm liên quan đến cổ phiếu mà họ đang ngày càng đa dạng hóa các sản phẩm khác như trái phiếu, chứng chỉ quỹ đầu tư, phái sinh, bảo hiểm, thu xếp vốn …; đặc biệt trong xu hướng phát triển mạnh về công nghệ, họ đang có xu hướng đẩy mạnh khai thác dữ liệ lớn về khách hàng (xây dựng hệ sinh thái), khách hàng là trung tâm và thiết kế rất nhiều các sản phẩm dịch vụ đáp ứng nhu cầu đầu tư toàn diện hơn cho khách hàng.
Thứ tư tính chất cạnh tranh: Mức độ cạnh tranh ngày càng gay gắt hơn do có sự gia nhập của các tập đoàn tài chính lớn đến từ Hàn Quốc, Trung Quốc và Đài Loan với nguồn vốn dồi dào, giá rẻ. Điều này sẽ giúp TTCK Việt nam trong dài hạn sẽ phát triển nhanh hơn, đa dạng hơn và hiệu quả hơn.
Phần II: Những điều cần chú ý khi phân tích báo cáo tài chính các công ty chứng khoán:
Các doanh nghiệp tiêu biểu trong ngành chứng khoán: SSI, HCM, VCI, TCBS, VND, MBS
Ngành chứng khoán nói riêng và tài chính nói chung có những đặc thù riêng có nên không thể áp dụng các phương pháp phân tích đánh giá báo cáo tài chính như các đối tượng doanh nghiệp khác. Đối với ngành này, điều quan trọng nhất là xem xét doanh nghiệp mục tiêu có thể mạnh và chiến lược kinh doanh thuộc những mảng nào để chúng ta chú trọng vào phân tich chi tiết thế mạnh đó:
Thứ nhất theo quy định có hiệu lực từ đầu năm 2017 Công ty chứng khoán có 3 loại tài sản tài chính (TSTC) là: FVTPL, AFS và HTM.
- HTM chủ yếu là tiền gửi ngân hàng (ở mốt số công ty có khoản mục này rất lớn như SSI, VND là do họ có nghiệp vụ kinh doanh nguồn vốn hưởng chênh lãi suất) nên không liên quan đến việc ghi nhận lãi không thường xuyên từ danh mục tự doanh. Còn lại là FVTPL và AFS.
- Tài sản tài chính ghi nhận qua lãi lỗ (FVTPL) – theo quy định mới, TSTC FVTPL sẽ được hạch toán theo giá thị trường thay vì giá vốn điều chỉnh cho các khoản lỗ chưa thực hiện từ 2016 trở về trước. Theo đó các khoản lãi chưa thực hiện nhờ thị giá cao hơn giá vốn sẽ được ghi nhận cho dù chứng khoán đã được bán hay chưa và thị giá vào ngày cuối quý trước sẽ được lấy làm giá để tính lỗ/lãi chưa thực hiện cho quý tiếp theo.
- Tài sản tài chính sẵn sàng để bán (AFS): lãi/ lỗ chưa thực hiện sẽ không hạch toán trên bảng báo cáo kết quả kinh doanh. Lỗ chưa thực hiện sẽ đi vào bảng có tên "báo cáo thu nhập toàn diện khác". Sau đó được ghi nhận trực tiếp vào mục "đánh giá lại tài sản" trong phần vốn chủ sở hữu trên bảng cân đối kế toán. Lãi chưa thực hiện (thị giá cao hơn giá vốn) sẽ không được ghi nhận vào lợi nhuận. Đến khi chứng khoán được bán thì khoản lãi này mới được ghi nhận vào lợi nhuận trên bảng báo cáo kết quả kinh doanh.
- Việc phân loại TSTC FVTPL và AFS có thể gây khó hiểu cho nhà đầu tư do các công ty chứng khoán được phép phân loại TSTC là FVTPL hay AFS theo mong muốn chủ quan của họ. Do vậy các công ty chứng khoán sẽ có chính sách riêng khi phân loại các TSTC này.
Thứ hai đánh giá hiệu quả kinh doanh từng mảng của công ty chứng khoán:
- Khác với các doanh nghiệp sản xuất thương mại hay các loại hình khác doanh thu và chi phí ghi trên báo có KQKD là con số tổng hợp, đối với công ty chứng khoán doanh thu và chi phí của từng mảng được tách biệt rất rõ ràng và chi tiết. Do đó tính hiệu quả kinh doanh của mỗi mảng thường rất đơn giản, chúng ta lấy doanh thu của từng mảng trừ đi chi phí là ra lợi nhuận gộp của mỗi mảng đó
- Những công ty chứng khoán có thị phần môi giới lớn nhất thường đi kèm với đó là kết quả kinh doanh từ cho vay ký quỹ cũng rất lớn. Tuy nhiên, rủi ro đối với hoạt động cho vay cũng tương đối lớn bởi nhiều công ty chứng khoán đẩy mạnh cho vay và quản lý lỏng lẻo đã gặp rủi ro nợ xấu và thua lỗ rất lớn trong các năm 2010-2014. Do đó, chúng ta cần tìm hiểu, thu thập các thông tin ngoài lề về hoạt động cho vay, danh mục cho vay, phương thức QTRR mà công ty chứng khoán đó đang làm
- Các công ty chứng khoán có tài khoản HTM lớn thường đi kèm với nợ vay rất lớn để phục vụ cho kinh doanh nguồn vốn, đây là các khoản gửi rất an toàn. Do đó không hẳn những công ty chứng khoán này có nợ vay cao hơn vốn chủ sở hữu nhiều mà có rủi ro cao hơn các công ty khác.
- Rủi ro lớn nhất đối với một công ty chứng khoán thường là rủi ro đến từ danh mục tự doanh lớn (FVTPL và AFS) nên khi đầu tư chúng ta luôn phải lưu ý theo sát các cổ phiếu chiếm tỷ trọng lớn trong danh mục tự doanh của họ để tránh các rủi ro cổ phiếu giảm mạnh gây thua lỗ cho công ty chứng khoán
- Các công ty chứng khoán có mảng ngân hàng đầu tư mạnh thường sẽ có mảng thu xếp vốn hiệu quả và khách hàng tổ chức phát triển hơn.
Thứ ba đánh giá dòng tiền của công ty chứng khoán rất khác với các loại hình kinh doanh khác
- Đối với 1 doanh nghiệp phi tài chính thì dòng tiền ra và vào của công ty vô cùng quan trọng, còn đối với các công ty chứng khoán dòng tiền không có nhiều ý nghĩa so với chất lượng tài sản trong bảng cân đối kế toán và hiệu quả kinh doanh bền vững của từng mảng trong bảng báo cáo kết quả kinh doanh
- Lưu chuyển từ hoạt động đầu tư thường rất nhỏ và có thể bỏ qua ngay do: 1.Công ty chứng khoán đầu tư rất ít vào tài sản cố định; 2. Nếu có đầu tư tài chính lớn thì với công ty chứng khoán đó thuộc hoạt động kinh doanh chứ không phải hoạt động đầu tư.
- Lưu chuyển từ hoạt động kinh doanh của công ty chứng khoán âm nhiều năm liên tiếp không hẳn là xấu thậm chí còn rất tốt: ngoài việc phụ thuộc lãi lỗ kinh doanh thì vấn đề quan trọng nhất là nó phụ thuộc vào việc mở rộng kinh doanh của công ty. Nếu 1 công ty chứng khoản mở rộng đầu tư vào các tài sản tài chính thì dòng tiền kinh doanh luôn âm.
- Lưu chuyển hoạt động tài chính dương nhiều chưa chắc đã xấu thậm chí còn tốt nếu việc dương là do hoạt động kinh doanh mở rộng mạnh (ở Việt Nam các công ty chứng khoán lớn đều mở rộng không ngừng hàng năm)
- Tiền và tương đương tiền của các công ty chứng khoán không quan trọng bằng các tài sản tài chính của công ty chất lượng có tốt không, vì khác với các loại hình khác các tài sản tài chính rất dễ chuyển đổi thành tiền nếu có chất lượng tốt với chí phí chuyển đổi rất thấp. Do đó các công ty chứng khoán hiệu quả thường không dự trữ tiền mặt nhiều như các ngành khác.
Phần III: Phương pháp định giá thường dùng với ngành chứng khoán
Do đặc thù là ngành có tính chất chu kỳ và phụ thuộc vào sự biến động của thị trường chứng khoán rất cao, ngoài ra đây là ngành tài chính (một ngành kinh doanh tiền). Chính vì thế người ta thường định giá theo phương pháp kết hợp giữa P/B và P/E
- Dùng P/E để định giá mảng kinh doanh môi giới, ngân hàng đầu tư
- Dùng P/B định giá cho mảng kinh doanh nguồn vốn, tự doanh, cho vay ký quỹ.
Đặng Trần Phục
