Chính sách của Fed đang gây thiệt hại cho các nền kinh tế mới nổi?

Kịch bản năm 2013 có thể lặp lại

Vào đầu tháng 7 năm nay, lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10 năm của Mỹ đã giảm xuống mức thấp nhất trong 4 tháng và thị trường chứng khoán chìm trong lo ngại rằng những dự báo màu hồng của năm nay đối với tăng trưởng kinh tế sẽ khó có thể đạt được. Tuy nhiên, quan điểm đang rất thịnh hành là lạm phát tăng đột biến gần đây sẽ chỉ là tạm thời. Nhờ vậy, nó cho phép Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ (Fed) có thể thực hiện chính sách ghi giảm bảng cân đối kế toán của mình một cách suôn sẻ vào một thời điểm nào đó trong tương lai.

Diễn biến thị trường của tháng này khá giống với những gì diễn ra vào khoảng tháng 2 và tháng 3 năm nay, khi lãi suất dài hạn của Hoa Kỳ tăng với dự đoán rằng Fed có thể sớm bắt đầu thắt chặt chính sách tiền tệ của mình. Các gói kích thích lớn gần đây của Tổng thống Mỹ Joe Biden đã làm dấy lên những lo ngại về lạm phát và khả năng nền kinh tế Mỹ đang tăng trưởng quá nóng. Lợi tức trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10 năm đã tăng từ dưới 1.2% lên gần 1.8% trước khi ổn định và giảm trở lại mức trước đó trong tháng này.

Mặc dù đã có một số bối rối sau cuộc họp tháng 6 của Ủy ban Thị trường Mở Liên bang (FOMC), khi một số thành viên FOMC cho thiên về xu hướng diều hâu hơn nhưng Fed vẫn cố gắng trấn an thị trường bằng cách hứa sẽ đưa ra nhiều thông báo trước trước khi bắt đầu giảm bớt mua trái phiếu hàng tháng. Kể từ đó, lãi suất đã giảm với một tốc độ đáng chú ý.

Nhưng những bất ổn vẫn còn đó đối với các thị trường mới nổi. Hầu hết trong số đó đều chứng kiến dòng vốn đổ ra ngoài thị trường của mình trong giai đoạn đầu năm nay và cùng với đó là kỳ vọng lãi suất tại Mỹ sẽ tăng. Mặc dù những dòng tiền đã cho thấy tín hiệu quay trở lại các thị trường này, nhưng luôn có khả năng Fed sẽ buộc phải thắt chặt các chính sách tiền tế nói mọi thứ vượt khỏi tầm kiểm soát. Để lại câu hỏi liệu rằng chúng ta có đang hướng tới một "taper tantrum” khác từng làm rung chuyển thị trường toàn cầu vào năm 2013 hay không.

Taper tantrum là sự tụt dốc mạnh của thị trường chứng khoán và giá trị đồng tiền ở các nền kinh tế mới nổi khi nhà đầu tư quốc tế rút vốn.

Vào tháng 6 năm đó, Chủ tịch Fed lúc bấy giờ là Ben Bernanke đã gợi ý rằng FOMC có thể sớm bắt đầu giảm tốc độ mua trái phiếu của mình. Sau tuyên bố đó, Bernanke đã kéo theo sự gia tăng nhanh chóng của lãi suất và tháo chạy vốn khỏi các thị trường mới nổi.

Mr Ben Bernanke - Nguồn: Project Syndicate

Vào thời điểm đó, 5 nền kinh tế dễ bị tổn thương - Nam Phi, Brazil, Ấn Độ, Indonesia và Thổ Nhĩ Kỳ - có thâm hụt tài khoản vãng lai cao và phụ thuộc nhiều vào dòng vốn nước ngoài. Trong nhiều năm, họ đã hưởng lợi thông qua các chính sách tiền tệ nới lỏng của Mỹ, gián tiếp thúc đẩy các nhà đầu tư tìm kiếm lợi suất cao hơn ở các thị trường mới nổi. Khi Bernanke đưa ra khả năng thắt chặt chính sách tiền tệ sắp diễn ra, các nhà đầu tư trong thời gian ngắn đã bị ảnh hưởng tiêu cực.

Một sự kiện tương tự cũng xuất hiện vào tháng 5 năm 2018, khi mà Fed bắt đầu xiết chặt các gói kích thích của mình. Thị trường phản ứng bằng cách bán tháo trên thị trường trái phiếu của Mỹ và kéo theo đó là đồng đô la tăng mạnh. Thời điểm này, trong số 5 nền kinh tế dễ bị tổn thương vào năm 2013 thì chỉ còn lại Turkey và Argentina với mức thâm hụt tài khoản vãng lai cao và đặc biệt dễ bị ảnh hưởng bởi biến đổi tỷ giá do các quốc gia này có mức nợ với nước ngoài lớn.

Điều đó đưa chúng ta trở lại năm nay. Theo Viện Tài chính Quốc tế (Institute of International Finance), cơn giận dữ của thị trường từ tháng 2 đến tháng 3 đủ để làm giảm đáng kể dòng tiền đầu tư đổ vào các thị trường mới nổi. Mặc dù tình hình lãi suất có sự đảo ngược đáng kể cho tới thời điểm hiện tại, nhưng lo ngại về “taper tantrum” thứ 2 sẽ vẫn là một chủ đề đáng quan tâm trong hai năm tới, đặc biệt nếu có những dấu hiệu cho thấy Fed sẽ thắt chặt nhanh hơn dự kiến.

Nhưng điều quan trọng cần nhớ là chúng ta không còn ở vào năm 2013. Tại thời điểm đó, thâm hụt tài khoản vãng lai của năm nền kinh tế mà ta đã đề cập ở trên vào khoảng 4.4% GDP, cao hơn nhiều so với chỉ 0.4% GDP hiện nay. Hơn nữa, dòng tiền của nhà đầu tư nước ngoài chảy vào các thị trường mới nổi trong những năm gần đây đã không còn lớn như năm 2013 nữa. Tỷ giá hối đoái thực cũng không được giữ ở mức quá cao như lúc đó. Ngoại trừ Thổ Nhĩ Kỳ, nhu cầu huy động vốn của các nước còn lại trên cho tỷ lệ dự trữ ngoại hối đã giảm đáng kể.

Có hai yếu tố khác cũng đáng để đề cập tới. Thứ nhất, nếu tăng trưởng kinh tế phục hồi mạnh mẽ và lãi suất tại Mỹ được tăng lên, chuỗi cung ứng được cải thiện tại các quốc gia mới nổi cũng có thể giúp hạn chế bớt dòng tiền đầu tư ngoại rút ròng. Thứ hai, chúng ta hoàn toàn có thể giả định rằng trong thời gian tới Fed sẽ đưa ra một số tín hiệu nhằm cảnh báo trước kế hoạch rút các gói kích thích. Nhờ báo hiệu trước và có kế hoạch thắt chặt dần dần các chính sách tiền tệ nới lỏng hiện tại, những tác động tiêu cực lên nhà đầu tư sẽ được giảm thiểu đáng kể.

Còn vấn đề “thâm hụt song sinh” ở nhiều nền kinh tế mới nổi thì sao? Người ta không thể bác bỏ thực tế rằng các thị trường mới nổi đã phải hứng chịu dòng vốn chảy ra lớn vào năm ngoái cũng như thâm hụt tài chính của họ đang tăng lên đáng kể để có thể đối phó với những hệ quả từ đại dịch. Nhưng bất chấp cuộc khủng hoảng COVID-19, các thị trường mới nổi nhìn chung đã có thể tự tài trợ cho khoản thâm hụt tài khóa của mình thông qua các nhà đầu tư nội địa và các ngân hàng trung ương của họ là một phần quan trọng trong quá trình này. Bắt đầu từ nửa cuối năm 2020, việc mua chứng khoán chính phủ của những nhà đầu tư ngoại tại một số thị trường mới nổi bắt đầu tăng trở lại.

Vì phát hành chứng khoán có gốc ngoại tệ vẫn cần thiết nhằm huy động nguồn vốn cần thiết, và tất nhiên đi kèm với đó là những rủi ro liên quan đến việc thay đổi dòng chảy ngoại hối. Các quốc gia như Colombia và Chile vẫn có mức nợ ngoại tệ tương đối cao, và ở một số thị trường mới nổi, dòng vốn đầu tư ngoại vẫn sẽ đóng vai trò quan trọng trong việc tài trợ cho các khoản vay nợ của quốc gia đó.

Tuy nhiên, sau cùng thì những rủi ro lớn hơn mà các thị trường mới nổi phải đối mặt lại nằm ở chỗ khác. Thay vì lo lắng về một "taper tantrum" khác, chúng ta nên quan tâm hơn đến tốc độ tiêm chủng vẫn còn chậm tại các quốc gia này, dẫn đến sự phục hồi sau đại dịch vẫn chưa thể tăng tốc; giá cả hàng hóa tăng cao tạo ra lạm phát; và các chính sách thúc đẩy kinh tế chỉ khôi phục tốc độ lại bằng mức tăng trưởng thấp lúc trước đại dịch thay vì có sự bức phá cần thiết.

Otaviano Canuto - Cựu Giám đốc điều hành kiêm Phó chủ tịch Ngân hàng Thế giới/Fili.vn